作家 | 趣解交易 张语格
3月2日，Minimax浮现了上市后的首份竣工年度财报。公司2025年罢了营收7903.8万好意思元，同比大增158.9%；毛利2007.9 万好意思元，同比飙升437.2%；与此同期，公司年内净亏本18.72 亿好意思元，同比扩大302.3%；经调动净亏本为2.51亿好意思元，同比微增2.7%。
这份“收入与亏本同涨”的财报依然发布，Minimax的股价应声大涨，3月3日Minimax股价报收821港元/股，总市值超2500亿港元。
图源：财报截图
自上市一个多月以来，Minimax的股价屡次高潮，在港股科技板块中走出独处行情，市集对那时刻与交易化远景给以了高度溢价，致使与老牌巨头百度、京东的市值仅一步之遥。
高增长、高亏本、高估值三者并存，市集的乐不雅热诚从何而来？夙昔一年Minimax的业务又有哪些亮点？这些亮点又能否撑捏起市集赋予它的高预期？
01.B端成新引擎？
从2024年开动，Minimax的最主要收入来源一直是C端居品付费。不同于其他扎堆通用AI助手的模子厂商，Minimax只作念垂类AI诳骗，其最受宽待的“现款牛”分歧为海螺AI（视频编订器具）、星野/Talkie（厚谊随同诳骗）。
“编订器具”和“厚谊随同”不错说都是环球 AI 破费级市集竞争最尖锐化的赛谈，Minimax入局较早，多年深耕下来已经养成了一批粘性较高的用户。在最新的年报里，Minimax并莫得公布C端居品的收入和用户数据，不外此前其曾在招股书中提到，2025前三季度海螺AI和星野/Talkie的月活分歧为2000万和564万，其中海螺AI的每个付用度户平均支拨高达56好意思元。
有长久使用海螺AI的国内用户示意，海螺作念的主体变装一致性、运镜和复杂动作判辨都相配优秀，但舛误是生成恭候期间过长，况兼只支捏文生和图生视频。
2025全年，Minimax来自C端居品的收入为5310万好意思元，同比增长143.4%，占总收入的67.2%。2025年第四季度，这一业务的收入为1505.5万好意思元，同比增长约 81.9%，而客岁前三季度这一部分收入的同比增速约为181%，增速有彰着回落。倘若Minimax一直锚定C端变现，海螺AI、星野等居品的用户粘性与付费能力将径直影响Minimax的功绩。
图源：Minimax财报
不外，Minimax并不想只专注于AI破费居品。在功绩发布后的电话会上，Minimax首创东谈主闫俊杰示意，Minimax改日会转型成为“一家平台型的 AI 公司”，但愿在研发经由中把自己打形成一个“AI 原生”组织。
这种向平台转型的信心，来自于夙昔一年Minimax狂飙的B端业务收入。2025年，Minimax“灵通平台过甚他基于AI的企服”业务收入2600万好意思元，同比增长197.8%。这项业务里主要包括开发者API调用的用度，以及为企业部署办事的用度。
API调用未必是鼓吹Minimax B端狂飙的第一元勋。“趣解交易”提防到，最近，MiniMax M2.5 的调用量登顶了OpenRouter每周/每月名次榜榜首；在2月9日至15日这一周，OpenRouter平台总调用量激增的3.21万亿Token中，仅M2.5这一款模子就孝敬了1.44万亿Token的增量。此外，2026年前两个月M2系列模子的调用量已赶紧增长，已达到客岁12月的六倍。
Minimax的API调用量激增和OpenClaw（龙虾）的爆发酌量。春节期间，OpenClaw手脚桌面级Agent器具在环球爆火，通过OpenClaw搭建Agent需要底层大模子提供支捏，而 M2.5 凭借性能与成本上风成为其中枢适配模子之一。
有开发者直言，M2.5不是编程能力最出色的模子，但胜在性价比极高，用顶尖模子10%的价钱能作念出其60%致使70%的水准。
图源：小红书截图
B端收入的暴涨径直拉动了Minimax的毛利水平。2025年，MiniMax的毛利为2007.9万好意思元，同比增长437.2%，毛利率擢升13.2个百分点至25.4%。按照闫俊杰在电话会上所说，Minimax改日向平台型公司转型，成为AGI时间的“水电煤”；按此趋势，其B端业务会进一步鸿沟化膨胀，毛利水平也八成率也会延续擢升。
02.高估值能延续多久？
MiniMax自开拓起坚捏全模态自研，是国内少数在文本、视频、语音、音乐均进入环球第一梯队的AI独角兽。闫俊杰示意，接下来开云(中国)kaiyun网页版登录入口，Minimax将进一步加码模子的教授和迭代，策动通过M3过甚后续版块的发布，进一步冲突智能领域。
诚然Minimax一直布局C端诳骗，但公司里面一度将DAU（日活跃用户数）视为“虚荣目标”。在闫俊杰看来，作念AI原生居品的念念路和挪动互联网诳骗的念念路很不同，是“时刻驱动”，好的时刻而不是好的居品带来更多用户。
在刚放置的功绩会上，闫俊杰又一次抒发了近似的不雅点。他提到，Minimax王人集推出了 M2、M2.1、M2.5 三个版块，每一次迭代都径直驱动了用户数和成交比的高速增长。“这种在多模态和会趋势下的先发上风，将成为咱们改日的中枢竞争力。”
模子迭代是一场看不到特地的烧金竞赛，时刻驱动和平台型战术意味着Minimax会延续刚毅地在研发上“烧钱”。2022-2024年，Minimax的研发开支每年都翻倍增长，2025年，Minimax全年研发插足2.53亿好意思元，同比增长33.8%。
图源：财报截图
比较之下，当今的Minimax要更注意“烧钱”的后果：研发插足增速放缓，同期也下调了营销的预算（2025年其销售及分销开支从8700万好意思元降至5190万好意思元），刨除股份支付、优先股公允值变动的损失后，2025年Minimax经调动净亏本2.5亿好意思元，比较2024年的2.44亿好意思元亏本小幅扩大。
总收入增速保捏，调动后净亏本莫得权贵扩大，对市集而言便是积极的信号。中国企业老本定约中国区首席经济学家柏文喜合计：“手脚港股仅有的两家“纯AI原生方向”之一，Minimax享受到了供需错配带来的估值红利。在AI产业高景气周期下，资金对AI基础款式的渴求与方向稀缺性形成热烈反差，才会出现当下市销率超400倍的估值倍数。但是，正如《财新》所警示，Minimax现时估值需要在2025-2027年防守200%以上的复合增速才能撑捏，瑞银揣测2027年收入需达8.09亿好意思元，摩根士丹利揣测7亿好意思元，这意味着公司必须在高基数上捏续翻倍，一朝增速放缓或时刻迭代停滞，估值可能剧烈回调。”
关于Minimax接下来的增长，闫俊杰十分自信。在年报中，闫俊杰崇敬将公司战术锚定为“从大模子公司，向 AI 时间平台型公司迈进”；在功绩会上他还示意，环球范围内只会留住少数几家AI平台型公司，MiniMax已经具备了独有的竞争上风，是小数数具备独处发展后劲、能够留在行业中枢队伍的公司之一。
与此同期，闫俊杰还提议了公司接下来要要点布局的场景。他合计，AI平台的价值由“智能密度× Token迷糊量”来界说，模子调用量的爆发是长久趋势的起头，2026年智能领略会在编程领域、办公领域、中长视频领域带来三大超等PMF（居品市集契合点）爆发。
图源：Minimax官网截图
这些超等PMF能否按时领略，将锻练MiniMax向平台转型的成色。尽管高估值背后仍藏着增速压力与时刻迭代的不祥情味，但手脚AI原生赛谈的中枢玩家，Minimax在B端与C端的双向发力、在时刻研发与交易化后果上的捏续均衡，已经成为市集不雅察中国 AI 大模子交易化的关节样本。
接下来，Minimax能否在巨头环伺的AI基建竞赛中守住相反化上风、延续高增长弧线，值得市集捏续柔和。